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　　森馬服飾1月3日公告宣布，解除2013年6月17日簽訂的《浙江森馬服飾股份有限公司與浙江中哲控股集團(tuán)有限公司、楊和榮、朱召國、余勇、屠光君、毛春華關(guān)于購買寧波中哲慕尚控股有限公司(下稱“中哲慕尚”)股權(quán)之框架協(xié)議書》。

　　《框架協(xié)議》自然解除

　　2013年6月19日，森馬服飾公告宣布，擬以自有資金19.8 億元至 22.6 億元，將從浙江中哲控股集團(tuán)有限公司、楊和榮、余勇、朱召國、屠光君、毛春華(下稱“轉(zhuǎn)讓方”)手中購買中哲慕尚 71%的股權(quán)。

　　中哲慕尚位于寧波鄞州望春工業(yè)園區(qū)杉杉路 111 號，法人代表楊和榮，是一家主要定位于中高端休閑男裝的自有服裝品牌公司。其旗下核心資產(chǎn)是中高端時尚休閑男裝品牌gxg。該品牌在銀泰、大洋、新世界等國內(nèi)主要連鎖百貨店男裝同類品牌銷售中排名前三，在淘寶平臺男裝電子商務(wù)銷售也排名前列。該企業(yè)旗下還擁有g(shù)xg 1978.jeans和gxg.kids兩個品牌。gxg.jeans在全國約有近300家門店;gxg.kids僅做直營，約有21家店鋪。

　　當(dāng)時，森馬服飾看重的，一是gxg品牌定位和在中高端百貨店及購物中心中的店鋪資源與自身互補(bǔ)，二是gxg的線上銷售業(yè)績。2013年“雙十一”期間，gxg單品牌銷售業(yè)績破1億元。gxg.kids首次增長300%，gxg 1978.jeans增長100%，集團(tuán)服裝品牌業(yè)績總計1.3億元，創(chuàng)gxg電商業(yè)績新高。

　　據(jù)中金公司調(diào)研，中哲慕尚旗下1200多個網(wǎng)點(diǎn)中有70%以上分布于主流百貨及購物中心，線上銷售占總收入的比例約18%，直營比例約20%，毛利率48%-50%，凈利率約15%。

　　自框架協(xié)議簽訂后，森馬服飾對中哲慕尚進(jìn)行了財務(wù)審計、資產(chǎn)評估等工作，并對股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易具體方案與轉(zhuǎn)讓方進(jìn)行協(xié)商。但截至2013 年 12 月 31 日，公司與轉(zhuǎn)讓方未能就股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議具體條款達(dá)成一致。

　　依據(jù)當(dāng)時《框架協(xié)議》規(guī)定：如森馬服飾與轉(zhuǎn)讓方未能于 2013 年 12 月 31 日或之前簽署有關(guān)本次交易的股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，框架協(xié)議即解除(終止)而無須任何一方向其他方發(fā)出書面通知或給予書面確認(rèn)、認(rèn)可。因此，此前簽訂的《框架協(xié)議》已于約定的解除期限 2013 年 12月31 日后自然解除(終止)。

　　質(zhì)疑聲一直存在

　　事實(shí)上，在該宗收購新聞剛曝出時，森馬自身抱有很大希望，認(rèn)為中哲慕尚在產(chǎn)品、渠道、客戶群體等方面都能有效填補(bǔ)公司在中高端休閑服飾的業(yè)務(wù)，能為公司發(fā)展其他中高端品牌業(yè)務(wù)提供渠道、人才、供應(yīng)鏈等方面的資源，也將有力推動公司多品牌戰(zhàn)略的實(shí)施。

　　但是，分析機(jī)構(gòu)態(tài)度矛盾：一方面認(rèn)為收購符合森馬布局中高端市場的大戰(zhàn)略。gxg品牌定位、渠道構(gòu)成等多方面資源都與森馬互補(bǔ)，可實(shí)現(xiàn)協(xié)同效應(yīng)。但同時也指出，收購風(fēng)險較大。

　　二級市場反應(yīng)也比較悲觀。為進(jìn)行收購，森馬自2013年5月29日停牌，6月19日復(fù)牌。但復(fù)牌后兩個交易日股價累計下跌近15%。

　　收購價格過高是引發(fā)股價下跌的主因。

　　據(jù)中哲慕尚 2012 年未經(jīng)審計的備考合并報表的財務(wù)數(shù)據(jù)，截至2012年末其總資產(chǎn)13.27 億元，總負(fù)債 10.55 億元，凈資產(chǎn) 2.72億元;營業(yè)收入 13.98 億元，營業(yè)利潤 2.60 億元，凈利潤 2.06 億元。

　　若以20億元的收購價格計算，收購pe倍數(shù)高達(dá)10倍，而實(shí)際上6-8倍pe比較合理。

　　同時，gxg一直對外宣稱自己誕生于法國，但實(shí)際上工廠位于寧波。其“假洋品牌”的身份受到質(zhì)疑，這也是當(dāng)時二級市場表現(xiàn)悲觀的一個原因。

　　一些券商機(jī)構(gòu)的擔(dān)憂表現(xiàn)為：中金公司研究員郭海燕一方面肯定了收購的積極意義，但同時也指出，雖然gxg的品牌、產(chǎn)品、渠道組合與森馬互補(bǔ)，但它在客戶年齡層、產(chǎn)品時尚度和價位方面均高于森馬原有品牌。而且與其他國內(nèi)中端男裝公司相比，gxg的線上和購物中心渠道占比更高，但線上銷售、直營占比和利潤率并沒有原來預(yù)想的那么高。

　　國金證券研究員張斌更是指出，森馬當(dāng)時并沒有披露gxg詳細(xì)經(jīng)營狀況和三張報表”(指資產(chǎn)負(fù)債表、損益表、現(xiàn)金流量表)，gxg管理層除了介紹品牌定位、企業(yè)文化和經(jīng)營理念等常識外，沒有介紹更多經(jīng)營層面的東西，因此無法對gxg發(fā)展前景、并購后森馬和gxg之間的協(xié)作和整合進(jìn)行分析和判斷。

　　但中哲慕尚方面或許并不這么認(rèn)為。一位接近中哲慕尚的人士表示，該公司此前的預(yù)估溢價甚至達(dá)到了15-20倍，最終10倍的結(jié)果只能稱作“下嫁”森馬。而這種矛盾或許就成為雙方最終“分手”的根本原因。一位服裝品牌高管表示，森馬和中哲慕尚的分歧在于，一個覺得收高了，一個覺得賣低了，談不攏。

　　誰更受傷

　　一場寄托了美好希望的“聯(lián)姻”最終以分手收場，自然有些遺憾。對于出現(xiàn)這樣的結(jié)果，誰更受傷?

　　對于財大氣粗的森馬而言，“以代理、合資等模式開展與國際品牌合作;積極尋求與國內(nèi)品牌的參股、并購等合作業(yè)務(wù)，推動公司多品牌戰(zhàn)略實(shí)施。”這一大的戰(zhàn)略思路絲毫不會動搖。

　　長江證券研究員雷玉指出，取消收購gxg對森馬未來發(fā)展利空有限。主要原因?yàn)椋阂皇窃s定收購價格較貴且為現(xiàn)金交易，對穩(wěn)定gxg核心管理團(tuán)隊作用有限;二是森馬的優(yōu)勢主要在于休閑服飾的運(yùn)營(規(guī)?；?，而gxg 定位較森馬高，偏時尚、個性，與公司品牌協(xié)同效益不明顯，未來運(yùn)營成功風(fēng)險較大。

　　國泰君安研究員李佳嘉指出，森馬賬面現(xiàn)金充裕，線下終端銷售持續(xù)低迷，備選收購標(biāo)的越來越多，新的收購預(yù)期將成為未來業(yè)績催化劑。從2013年三季報看，森馬握有42 億元現(xiàn)金，是目前品牌服飾企業(yè)里最有實(shí)力做收購兼并的公司，通過收購實(shí)現(xiàn)擴(kuò)張和整合行業(yè)是大概率事件。2014年服裝行業(yè)繼續(xù)洗牌，將會涌現(xiàn)出更多的價格更合適的標(biāo)的。gxg 收購的停止不代表森馬會停止收購兼并的步伐。

　　gxg的線上銷售業(yè)績的確增長較快，但一個大的判斷是，如果一個品牌在各方面都處于上升勢頭、或處于頂峰時期，選擇出售的可能性非常小。既然考慮出售，原因是多方面的：一是實(shí)際掌控人沒有心思繼續(xù)經(jīng)營品牌，希望賣掉套現(xiàn)。二是企業(yè)實(shí)際經(jīng)營中遭遇到一些瓶頸，需要突破。而一旦動了賣的心思，難免影響士氣。

　　對此上海云連品牌管理有限公司總經(jīng)理韓秀超在新浪微博發(fā)表評論指出：“幾年前可口可樂把匯源的朱新禮玩了一把，老朱到現(xiàn)在還沒完全恢復(fù)過來;2013年物美把卜蜂蓮花又玩了一把，卜蜂蓮花現(xiàn)在也是人心惶惶，正大總部救也不是，不救也不是;現(xiàn)在森馬又把gxg玩了一把，這下gxg又慘了，這種打擊最大的不是現(xiàn)金流上，而是心智上，心亂了，心散了，再想聚起來就難了，杯具大了。”

　　接下來，gxg如果仍想出售，不見得能找到比森馬更好的買家。在國內(nèi)市場上，既有收購實(shí)力、又有收購可能性的企業(yè)，主要是年銷售額超過20億元的一批領(lǐng)軍龍頭企業(yè)。

　　從行業(yè)看，李寧、安踏、特步、361度等企業(yè)都符合這個標(biāo)準(zhǔn)，但完全與運(yùn)動、戶外概念無關(guān)的gxg不符合其收購標(biāo)的標(biāo)準(zhǔn)。

　　而在男裝龍頭企業(yè)中，雅戈爾旗下目前有g(shù)y，利郎旗下有l(wèi)2，七匹狼集團(tuán)有馬克華菲，gxg自身的品牌定位與這些企業(yè)副牌的定位較相近，它們不太可能選擇與自身業(yè)務(wù)同質(zhì)化的收購標(biāo)的。

　　九牧王或許有收購一個中高端時尚休閑男裝品牌的可能性。但是，九牧王2012年的營收規(guī)模為26.01億元，凈利潤為 6.68億元，gxg如果連森馬給出的約20億元的收購價格都覺得是“下嫁”的話，它的期望值自然更高，而這樣的高價幾乎要花費(fèi)掉九牧王一年的營收，花掉其3年的凈利潤，可能性也不大。

　　眼下，gxg需要做出一個艱難的選擇，它是賣呢?還是不賣呢?還是啟動ipo呢?